中国银河证券股份有限公司甄唯萱近期对永辉超市进行研究并发布了研究报告《业绩改善表现超预期，疫情之下民生保供龙头企业优势显现》，本报告对永辉超市给出增持评级，当前股价为4.51元。
永辉超市(601933)
事件
2021年全年公司实现营业收入910.62亿元，同比下降2.29%；实现归属母公司净利润-39.44亿元，同比下降319.78%；实现归属母公司扣非净利润-38.33亿元，同比下降760.78%。经营现金流量净额为58.27亿元，较上年同期下降5.09%。
2022年一季度公司实现营业收入272.43亿元，同比增长3.45%；实现归属母公司净利润5.02亿元，同比增长2053.54%；实现归属母公司扣非净利润6.28亿元，同比增长263.07%。经营现金流量净额为25.89亿元，同比增长80.02%。
疫情反复、外部竞争加剧为公司营收增长带来不确定性，金融资产投资收益等非经常性损益对业绩冲击影响较大
公司2021年年内实现营业收入910亿元，同比下降2.92%，但较2019年同期的848.77亿元出现同比增长，两年的复合增速约为3.58%。由于2020年新冠爆发初期，公司线上线下业务均有较大幅度增长；而2021年随着疫情防控的常态化，在居民消费水平下滑以及社区团购低价扩张等综合影响下，公司营业收入略有下滑。从具体产品品类来看，生鲜类产品在当前背景下受到的冲击较小、韧性更强，营收规模的降幅低于食品用品大类。
按地区来看，据公司披露，在2021年惨烈的竞争环境下，除西藏获得连续两年收入和利润双增长外，其它省市均有不同程度下滑。公司七大区中，华中（晋、冀、鲁、豫）地区营业收入增长表现最优，东南（闽、赣、港）地区和西南（川、藏、陕、甘、青、宁、新）地区营业收入基本保持稳定，略有小幅增长；其余地区（华北、华东、华西、华南）均有不同程度的下降，其中华南（粤、桂、琼）地区受影响最大，营业收入呈现双位数下降。从22Q1的分区数据来看，除华南地区之外，各地单季均实现了营收规模的恢复与扩张。
按季度来看，疫情的影响主要始于2020Q1，居民居家隔离时间拉长且快递物流运输受阻使得居民对必需消费品的采购高度依赖于线下超市门店，叠加各地超市企业纷纷加码线上到家业务使得居民足不出户即可完成日常必需品的采买，最终促使超市企业在去年同期呈现出客单价激增拉动同店销售增长双位数的亮眼表现，而2021Q1疫情红利早已消失殆尽，并且在2020年疫情期间还进一步加快了线上以及线下社区团购等多种新零售业态对传统线下零售业态的挤压，最终导致公司自2021Q1开始营收规模在客单价显著回落与客流量略有回升的情况下出现较为明显的下滑；疫情对超市行业整体带来的增长红利延续至2020年底，但可以看出Q3-Q4公司已经在前两季跌幅收窄的趋势上再次回归正增长区间。2022Q1营收同比上升，但其绝对值规模仍未超过2020Q1。未来疫情反复、物流受限、消费者消费意愿转变等因素将为公司增长带来不确定性。但公司自2021年5月以来开始尝试仓储会员店模式，积极走在同行业前列，经营拐点或将到来，据年报数据披露，截止年底共开业53家仓储会员店，获得可比同店32.9%的高速增长。
业绩方面，截止2021年年末，公司利润总额录得-47.22亿元，同比减少68.96亿，降幅317.19%，产生亏损的主要原因系：（1）收入（-2.29%）和综合毛利率（下降2.66个百分点）的下滑；（2）公司报告期末持有的金融资产公允价较年初下跌2.83亿元；（3）长期股权投资计提减值损失3.26亿元；（4）对集团长期亏损或准备闭店门店的相关资产提取减值准备3.09亿元；（5）广东百佳永辉超市有限公司资产组商誉及无形资产减值损失1.43亿元；（6）新租赁准则执行使得报告期利润总额减少4.59亿元，净利润减少5.56亿元。本期净利润为-44.95亿元，同比减少61.48亿元，降幅371.87%，比利润总额的降幅较大主要是由于部分子公司亏损，根据盈利预测减少或暂不计提递延所得税资产，部分递延所得税资产冲回增加所得税费用所致。2021年公司非经常性损益共计-1.10亿元，同去年同期相比一方面各类资产产生的投资收益下降，公司报告期持有的其他非流动金融资产中对KarmanTopcoL.P.、昇兴股份以及金龙鱼的投资因公允价值变动产生损失。另一方面公司享受的政府补助折半。
2021年年度综合毛利率受业务结构占比变动下降2.66pct，期间费用率提升3.54pct；2022年Q1综合毛利率提升1.08pct,期间费用率下降1.15pct
公司2021年度综合毛利率同比下降2.66个百分点，零售业务的核心品类、各个销售地区毛利率均出现不同程度的毛利率下滑，一方面是由于去年同期疫情期间让利促销活动大幅减少致使毛利率整体水平偏高，而2021年年度在去年同期的高基数基础上有所回落，另一方面是由于社区团购尽管面临国家监管部门推出的“九不得”条款限制不得肆意扰乱市场价格体系，但其短期内“不以盈利”为目的的烧钱行为依旧对公司正常经营造成了一定压力。截至22Q1，公司的综合毛利率较上年同期提升1.08个百分点，除华西地区轻微下滑0.1个百分点，华北地区持平外，各地区均实现了毛利率不同程度的上浮，其中以华南地区同比上涨3.07个百分点至17.60%，涨幅表现最为突出。
2021全年公司期间费用有所增长：①销售费用增加了11.91亿元，主要源于职工薪酬同比提升8.18亿元至70.47亿元，其余项目系房租及物业管理费（同比减少20.59亿元）、折旧及摊销（同比增加20.67亿元）等项目受会计准则变更影响较大但变化量的幅度形成兑抵；②管理费用受股权激励股份回购（同比减少0.81亿元至0.12亿元）影响；③财务费用同比大幅增长，变动主要是受新租赁准则影响，租赁负债利息费用增加所致；④研发费用变动主要是本年研发投入增加所致。
借助会员店、线上渠道等继续推进全渠道业务战略转型
2021年5月1日第一家永辉民生仓储会员店于福建开业，截至6月底，全国改店开业的仓储店达20家，到店顾客消费满意度大幅提高。2021年7月，福建地区有门店169家，其中仓储会员店15家。仓储会员店首店奥体店所在的福州市仓山区整体销售额同店比增长29.3%，日均客流同店比增长35.3%。可见，仓储会员店模式对周边地区整体销售水平的提升作用巨大。
报告期内，线上销售额达131.3亿元，同比增长52.56%，占主营收入比14.42%。“永辉生活”自营到家业务已覆盖1000家门店，实现销售额71亿元，同比增长21.1%，日均单量26.4万单；第三方平台到家业务已覆盖909家门店，实现销售额60.3亿元，日均单量17.3万单。（横向对比2020年年度线上销售额达104.5亿元，占主营收入比10%，“永辉生活”自营到家业务实现销售额59.1亿元，日均单量23万单，京东到家累计销售额占34.7亿元，占线上35.3%；公司线上销售额的绝对值规模和在主营收入中的占比均有显著提升）。截至2021年12月31日，“永辉生活”会员数已突破8568.7万户，新增总注册用户数3637.3万户，同比提升28.4%，峰值月活达1070.7万户。
公司建立仓端运营及配送管理标准，完成以标准统一、数字化管理、及工具赋能为核心到家仓复制，落地全国441家，优化服务体验，大幅提升履约准时率至95.6%以上。特别是在福建、川渝等区域，通过2021年的持续深耕，到家仓的复制在该区域已达69.6%，履约准时率至96.0%，达到行业领先水平。
公司秉承“科技紧贴业务，关注价值产出”的原则，以用户为中心完善和提升APP体验，融合全渠道业务系统，全力支持门店数字化转型和仓储业态“三仓合一”的快速试验，推动从采到销的全链路数字化，建设科技永辉中台系统基本成型。强化数据算法能力，赋能业务系统智能化建设。全力支持公司经营数字化转型，将科技融入各业务环节，为实现从采到销全链路管理数字化的战略目标迈出坚实的一步。
重点布局供应链数字化、门店数字化发展
后疫情时代，随着居民消费习惯的养成，消费选择趋于多样化，零售业逐步演化出多种结合互联网技术的新型业态，以满足日益变化的消费环境。实体零售面临机遇和挑战并存，数字化转型和供应链优化是必经之路。公司主要以线上 线下模式面对大众消费的toC端，经营生鲜产品及食品用品，以“高性价比”得到广大消费者的认可。目前永辉超市已在全国发展超千家连锁超市，经营业态包括大型超市、仓储店和线上到家，业务覆盖29个省份，585个城市，经营面积超过800万平方米。位居行业前三。公司以深耕供应链建设 打造科技中台驱动业绩发展。
报告期内，公司打造立体式生鲜供应链体系，加强长半径商品的属地化运作，搭建生鲜自有平台“富平供应链”，以提高源头直采渗透率，推动农副产品源头标准化发展，缩短生鲜商品交易路径，以保证永辉生鲜的商品竞争力。公司坚持以智能中台为基础打造食品供应链的平台型企业，秉承“融合共享，成于至善”的理念，以永辉特色的合伙人制度为年轻人搭建创业平台
投资建议
考虑到22年年初开始，尤其是3月后各地疫情再次出现反复，截止目前已经波及31个省市，累计病例超40万，因此建议保持对基本民生行业投资机会的关注。以近期的上海疫情为例，在严格落实常态化疫情防控要求的条件下，保供超市等民生业态率先逐步复工复产；具有物流端、库存端、门店端等多点优势，积极适应线上下单、线下配送的数字化商超企业，可以更快速高效的满足居民日常物资的消费需求，完成保供稳价的工作。公司目前对于传统云超业务和新试水的仓储会员店业务尚处于阶段性调整过程中，结合公司近期的表现，我们认为公司全年规模与业绩将在上年负增长的低基数基础上实现反弹回升，我们预计公司2022-2024年实现营收944.25/976.21/1007.23亿元，实现归母公司净利润8.44/11.60/13.47亿元，对应PS0.43/0.41/0.40倍，对应EPS0.093/0.128/0.148元/股，对应PE48/35/30倍，维持“谨慎推荐”。
风险提示
CPI表现不及预期的风险；新开门店不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，光大证券唐佳睿研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为60.51%，其预测2022年度归属净利润为盈利800万，根据现价换算的预测PE为4510。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级13家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为5.6。证券之星估值分析工具显示，永辉超市（601933）好公司评级为0星，好价格评级为2星，估值综合评级为1星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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