来源：CFC农产品研究

引言：所有的泡沫都是从重要的事实开始的：郁金香美丽而罕见；互联网将改变世界；房地产能抵御通货膨胀，而且可以永久居住。

CFTC持仓报告显示，截至3月14日的一周里，投机基金几乎在所有美国谷物、油籽以及软商品期市大举抛售，并且在CBOT玉米期市和豆油期市完成多翻空，这也是2020年以来首次在这两个品种上持有净空头部位。

几乎所有的情绪都是趋势加强的，我们很提防处于此前看空并获益的立场而大谈空头逻辑，但重要性的感受是在未来中国进口大豆需求见顶，中国豆粕需求增速见顶，而巴西大豆产量持续稳增至1.5亿吨以上的大背景下（若非因为南里奥格兰德州大豆产量损失了500多万吨，本年度巴西大豆产量本可以达到1.6亿吨），美豆的估值区间应该在哪？按经验逻辑我们有以下几个估值体系：

A.按照我们此前推算，美豆2023年每亩种植成本592美元，按单产52蒲每英亩计算，成本预计1138美分（该成本于2022年年末推算，尚未计入近期化肥价格的下行），这较之于2018年以前900美分的成本显著提高。

来源：USDA，CFC农产品研究

B.美豆平衡表期末库存处于3亿蒲以下，通常美豆价格高于1200美分。

C.屡屡美豆平衡表的期末库存跌破1.5亿蒲存在价格突破1700美分的机会，但需要流动性配合，且要求是市场首度感知到库存有严重短缺的压力。

未来需求前景：

关于大豆需求讨论，一方面是中国已经相对确定的大豆消费天花板已现，另一方面是不断新增的巴西和美国的压榨产能是否将以保开机为目的而被动的提高压榨需求。

新增的大豆压榨产能主要用于满足生物柴油的用料需求，在巴西约65％生物柴油的原材料为豆油，预计2023年巴西用于生物燃料生产的豆油消费量将达到580万吨，同比增加23.5％，这也推高2023年巴西大豆压榨预估为创纪录的5250万吨，比上年增加160万吨。

在美国约50％的生物质柴油的投料是豆油，伴随着EPA公布的RVO强制掺混目标的上移，美豆油需求存在以政策作为支持的不断提高，进而推升压榨需求，最新的23-24年平衡表多将压榨需求上调到23亿蒲以上，此前的压榨需求多在21.5-22亿蒲。

因此，我们理解未来大豆需求的弹性在于工业需求，工业需求的分歧在于：政策性支持稳biofuel增长的确定性和整个产业商业掺混利润不足之间的拉扯。

关于新季种植面积的讨论：