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核心观点
2022年贵金属行情受到央行货币政策、宏观经济和地缘政治局势影响总体呈现与美元高度的负相关关系，全年走出前高后低的趋势，其中核心的驱动逻辑是在全球高通胀和货政紧缩的背景下黄金相对于美元在抵御经济衰退和抗通胀的配置价值高低。
在美联储数次激进的加息后，尽管2023年美国经济衰退几率高达70%，但在美联储放慢加息步伐叠加消费支撑下需求仍存在一定弹性，预测2023年美国四个季度实际GDP环比折年率大约在0%、0%、0.6 %、0.6%，上半年到年中会出现零增长或一定程度浅衰退后将有所回暖，全年同比增速在0.3-0.6%之间。
目前市场预测美联储在2023年一季度后将停止加息，宏观基本面对于货币政策转向宽松的约束条件较强，未来仍需基于通胀数据来判断。若供应链压力进一步减轻且通胀回落速度快于预期，美联储可能在2023年下半年经济出现衰退前放松，但若通胀强于预期则不排除有再次加强紧缩的风险。
展望2023年，在美联储加息预期基本计入的情况下，美国经济尚处于滞涨之中，尽管衰退渐行渐近但因此交易货政宽松的逻辑过早。总体来看，随着美元回落金银价格走势将渐入佳境，价格中枢将逐步抬升。国际金价背靠1780美元/盎司的支撑有望涨至1900美元上方，对应国内金价为403-427.5元/千克；国际银价背靠21.5美元/盎司支撑有望涨26美元上方，对应国内银价为4750-6000元/千克。策略上，除单边逢低买入外，亦可用远期的黄金白银期权做牛市价差策略代替多头。比价方面，可在贵金属处于区间震荡趋势中逢高做空金银比。
正 文
一、2022年贵金属行情回顾
2022年贵金属行情受到央行货币政策、宏观经济和地缘政治局势影响总体呈现与美元高度的负相关关系，全年走出前高后低的趋势，其中核心的驱动逻辑是在全球高通胀和货政紧缩的背景下黄金相对于美元在抵御经济衰退和抗通胀的配置价值高低。一季度受到俄乌冲突的突发性事件影响，恐慌情绪迅速升温是资金涌向黄金市场避险，金价短时间大涨至2078美元/盎司并逼近历史高位，同时被推高的能源和粮食价格使通胀预期骤升。然而不久后地缘冲突的影响逐步消化，为应对不断上行的通胀率美联储正式开启加息周期，黄金随即自年内高点回落。二三季度由于通胀持续性高企迫使美联储以40年来最激进节奏加息并缩表，紧缩的货币政策使美元指数创数十年新高，同时走高的美债收益率共同打压金价跌至1620美元/盎司的两年多低位。四季度强劲需求在美联储的努力下终现放缓，美国CPI增幅连续两个月超预期回落，随着主席鲍威尔释放减缓加息幅度的信号并在12月落地，美元自高位大幅下跌，金价获得较强反弹动力自年内低位上涨超过10%并回到1800美元/盎司上方，全年累计小幅下跌约1.2%。
尽管以美元计价的黄金由于美元强势而表现并不突出，但以非美元货币计价的黄金却因汇率大幅贬值而取得较大涨幅，以日元计价黄金为例，由于2022年日元兑美元贬值超过15%，日元黄金年内则上涨近15%。人民币相对美元在2022年贬值超过9%，国内金价则累计涨幅近9%。
2022年白银与黄金走势节奏相对同步但波动幅度更大，尽管二三季度受到有色金属等价格下跌拖累跌幅更大，然而到四季度随着美联储紧缩步伐放缓的预期上升，白银最大的利空因素呈现边际减弱，叠加实物投资需求和光伏新能源等工业需求强劲使供应缺口扩大全球库存大幅下降有较强支撑，在部分投机资金的共同参与下，11月以来银价获得较强的反弹动力，价格自年内低位回升超过25%，全年累计涨幅超3%。国内银价在人民币贬值的情况下表现则更加亮眼，年累计涨幅接近12%。
二、贵金属供需结构分析
1、2022年前三季度全球黄金需求同比大幅上升
随着全球许多国家逐步走出疫情阴霾，社会生产、生活逐渐恢复常态。据世界黄金协会统计，2022年前三季度黄金的需求量为3386.5吨，较2021年同期增长18%；季度平均需求量为1128.8吨，已经回到2020年之前的水平。此外，在多重因素的影响下需求结构有所分化，尽管全球经济陷入了滞涨的情况，黄金的实物消费市场回暖，珠宝首饰的需求前三季度累计达1589吨，较去年同期增长5%并超过2020年全年的需求量。一方面得益于各国防疫政策的放开，主要来自印度、中东地区婚庆节日活动对金饰的消费较强，在一定程度上弥补了大中华地区因疫情而下滑的销量；另一方面是二季度以来美元在紧缩的货币政策下持续走强，金价下跌刺激了部分消费者的购买意愿。投资方面，实物黄金和黄金ETF的投资总体仍然偏弱，但前三季度较去年同期有边际改善，特别是ETF的投资，尽管在一季度因俄乌的地缘政治冲突激发避险需求的大量买入，但随着金价下跌经历近两个季度的净流出，前三季度累计需求为6.7吨（2021年为-153.5吨），同期大幅增长91.3%。金条和金币等实物投资前三季度累计881.8吨，较去年增长约3%，需求量与2020年全年相当。目前来看，金价随着美联储放缓加息步伐而自年内低位反弹，未来随着紧缩周期进入尾升将逐步摆脱强势美元的“束缚”，机构对冲美元资产波动风险的需求将增加，价格中枢将与投资需求同步回升。
