导读：

现在对企业的估值是为了将来做准备，一把枪瞄了很久，在进入视野的时候，不能抬起枪就打，那样往往是放空枪。估值就是让自己知道，现在开枪我们的命中率没有100%也应该有90%，我们有信心大概率不会输钱，最多输点时间！

估值的思路：

经过一段时间的估值系列，我反思，在估值的时候，除了ROE、*权益（净资产）复合增长率、净利润的复合增长率、营业收入的增长率这些指标外，就对它进行估值是否合适？是否需要加上其他的一些指标，得以判定财务的健康性，再拿来供我参考作为买入依据，来得更接近于内在价值。以免麻木的估值便宜与否，来进行直接的买卖行为。

虽然大部分的人不会有这样的情况，但是可能有一些财务的小白，就会直接拿来套用。不管最后的结果好与坏，都是我不愿意看到的。

如果要增加估值的判定条件，这样的估值体系，相对于以前就复杂多了，对财报的阅读和对行业的理解就需要有一定的深度。那么必然需要我想思考这个行业的最根本的因素在哪里，影响这个企业的关键的因素又在哪里？只有先想清楚这些，才能做出最准确的估值！对于陌生的行业，这样做会很吃力，也可能说错很多话。但是，这会让我持续地进行思考，这对于我个人还是有利的。

头几天我用：

连续10年ROE大于等于20%，上市时间大于5年;pe<20,pb<3;

这个指标筛选出来4只股票，弘亚数控、平治信息、周大生、老凤祥。其中有两家是运营珠宝首饰的。

上一篇讲了周大生，今天来讲一讲老凤祥，也是了解黄金的第二篇。

鉴于个人习惯，我在看财报的时候，会把报表里面的数据快速的浏览一遍，如果不是反常的数据我就不会去深究和写出来，所以在看我文章的时候，会觉得比较乱。我也不想每篇文章里都点点滴滴地细节全部写出来，因为，这毕竟也不是教财报的文章而只不过是我学习的过程记录。

这种文章，估值结论部分其实没有多少价值，而在随便聊聊部分，反而是我的所思所想，对我自己反而有点价值。

虽然我会在每篇文章的末尾进行提醒，这个估值体系不能作为买入的依据，但有可能一些同学连看这些文字的耐心都没有。

这也是我把估值的结论放在末尾的原因。当然也有让看我文章的人有一个看完文章的完整性数据。

企业的估值这个系列我是有必要且需要长期的做下去，这样才能驱动我每天看财报，去了解一些我以前不知道的企业。虽然巴菲特说，投资要在自己的能力圈范围内内，但是巴菲特并没有叫我们不要去拓展自己的能力圈。

能力圈是什么？个人认为，就是在看财报的时候，好多专业术语我都不知道，还有很多项目它的来不了解，这样的行业，如果是自己认为需要去了解的或者说有兴趣了解的，那么我就去深入的学习，如果这个行业不是那么好，而且很复杂，那么有没有必要花精力和时间去学习这又当别论了。

黄金首饰行业，起初我认为，应该和存货有很大的关系，因为黄金价格会随着经济和市场的变化进行涨跌，那么，存货越多，风险越大。下面是老凤祥的铂金和黄金的存货量：

但是经过我继续地探索，发现并不是这么回事！

存货量这么大，应该是应对每年的产销量：

2021年的销量：黄金14.4107万公斤，铂金838.45公斤，存货相对于产销量不是很大。那么2.64万公斤的库存量也说得过去，承担库存的风险也是无可奈何的。

公司是如何应对黄金的涨跌风险的呢？看年报：

本公司开展衍生交易，主要为黄金租赁业务和黄金远期业务。黄金租赁业务指公司向银行借入黄金原材料组织生产，当租借到期后，通过向上海黄金交易所购入或以自有库存将等质等量的黄金实物归还银行，同时按照一定的租借利率支付租息。上述交易的目的在于管理本集团运营的市场风险。本公司根据市场黄金价格与管理层预定黄金目标价格的差异情况，设置最大持仓量，以控制衍生金融工具的市场风险。

公司先以租赁方式取得并使用黄金原料然后在合同规定的期限内进行结算，利用租赁黄金规避黄金价格波动风险。

大部分的黄金都是向银行租赁的！

话又说回来，短期来看，黄金价格的波动有风险，那么长期来看这种风险应该是会抵消的，因为也会有买的时候便宜卖出去贵的情况。

既然存货不是这个行业的最重要的因素，到底是什么呢？

那么应该是品牌，品牌的价值正常来说应该有溢价能力，但是我们来看一下，它的毛利率和净利率。

根据年报，老凤祥有4大优势：

1、品牌优势

品牌是老凤祥健康、持续发展的核心资产。老凤祥品牌创始于 1848 年的上海，延续至今已有 173 年，是中国珠宝首饰和民族企业品牌中的“百年金字招牌”。悠久的品牌历史，形成了独特而富有内涵的品牌文化、精湛的工艺技术及丰富的行业经验。近年来，老凤祥在品牌传承中，让消费者感受到了企业的创新意识、拓展精神与产品的时代气息，品牌知名度、美誉度、忠诚度处于同行业的领先地位。2021年，公司老凤祥品牌位列德勤公布的全球奢侈品力量排行榜第 15 位；位列“上海企业百强”第 34 位，“老凤祥”品牌连续 17 年蝉联世界品牌大会“中国 500 最具价值品牌”，位居第 155 位，品牌价值达 395.12 亿元。

2、渠道优势

3、规模优势

4、人才和技艺优势

这4大优势，最终汇聚而成的应该是品牌的优势，一般品牌优势具有议价能力，卖出的产品有溢价，也有些产品虽然品牌强大但是一般不会涨价，想想可口可乐，记得我很小的时候就是2元一瓶，现在这么多过去了，还只有2.5元，其他的物价不知道涨了多少倍了，它纯粹靠卖的多才能保持业绩的增长。

老凤祥应该也是这种生意模式：薄利多销！

2021年老凤祥的毛利率7.77%和净利率4.17%，其他年份都差不多。

这种低利润保持高ROE的公司，也算它的竞争优势。

看周大生的毛利率和净利率则完全不同：毛利率27.31%和净利率13.35%，

同样的行业，完全不同的生意模式。应该是和他们的应收账款有关系，一个是先把货给别人，一个是先收钱再发货，那么两个的毛利率有高低也是正常，但是应收账款会存在收不回钱的风险。

低利润这个模式，影响最大的就是成本的控制，如果成本控制得越来越好，那么管理层的工作就证明做得越来越好。那么管理层的工作做得怎么样呢？

看管理费用，已经大幅度减少了，从2019年的4.9亿减少到2021年的4.02亿，这样看来还是比较优秀的！

到这里，基本上在我的能力范围内，主要的影响因素已经找到了答案。

看财报，要看得快，就要找到关键的点，影响这个行业的因素是什么？这也是看财报前先要想好为什么的原因。

我花了几个小时的时间，大致地了解了黄金首饰这行业的一点皮毛。这样如果再去估值，那么信心会相对足一点。

看财报要对比，和自己的以前对比，还要与同行业的竞争对手对比，这样才能看出自己的和对手的竞争优势和劣势。才能选出一家优秀的好公司。说实话，这几篇我并没有好好去对比，因为就为了估值了，只对本公司的数据简单的了解，没有做横向和纵向的比较和分析。

所以今天我把周大生的劣势部分拿来和老凤祥进行对比。周大生的应收账款多，那么老凤祥的应收账款如何呢？

老凤祥就没有周大生的应收账款的隐患：

看一下：

应收账款从2019年开始大幅减少，老凤祥应收账款3年以上就是确定无法收回，2021年27811181元。

而周大生要5年以上才确定，从这里看出老凤祥相对更保守！

其实老凤祥前几年我就关注过，但是没有把它放在心上，现在又进入我的视野，证明它的优秀是真的，要不然，ROE不可能总是保持在那里。

ROE连续10年能保持在20%以上，不是一般的企业能做到的，就连格力2020年都跌出了20%，21年能够回到20%以上，也是靠大比例的分红才能做到。

老凤祥的销售毛利率8%，销售净利率4%不到，能够做到高ROE，我想靠的应该就是存货的周转率和净资产这个分母低。

看它的存货周转率平均数在5，应收账款周转天数(天)：1~5天，尤其是2021年是一天，所以基本上相对于现金交易。

再来看一下老凤祥的相关数据：

2021年的资产：货币资金：70.46亿；

短期借款：77.14亿元，资产负债率51.25%，负债较高，但也还在合理的范围内。

经营活动产生的现金流：19.9亿元，净利润：24.47亿元。净现金流接近净利润，赚的也是真金白银！

上市后累计分红57.5亿元，累计募资增发10.18亿。

按照惯例，ROE指标保持好的数据，首先是去看，是由于净资产的不变而保持ROE数据的不变，还是净资产增长的情况下还能保持ROE的数据优秀呢？

营业收入的复合增长率：9%

*权益的增长率：12%

扣非净利润的增长率：9%

还有ROE的7年平均值：20.8%

从数据上看，上面的3个指标都没有ROE 漂亮，从成长性来说还是不足，分红率在40%~50%，2021年股息率3.89%。

这样和周大生去对比，整体来说比好很多。

但是从折扣的比例来说周大生比老凤祥便宜！

周大生71%，老凤祥91%，这也验证了，大多数时候，好货不便宜！

老凤祥估值结论：买入的合理价格248亿，现在的市值225亿（2022年12月14日休市），折扣为91%。

感谢您看到末尾！

我的持续输出来自于您的认可，请动动您的小手点个在看和收藏加关注！

往期估值文章点击此处：公司估值系列

全文完

温馨提示：本文仅作为个人投资的记录，所谈及的投资标的不涉及任何形式的推荐，请独立思考，并自担风险。并且请切记，当下的买入便宜，并不代表着以后不会下跌，也有可能会再跌50%的可能，所以买卖的决定在于你，因为钱是你自己的，只有你能为它负责！[呲牙]