美国新能源车扶持政策力度或将提升。2021 年美国总统拜登签署行政命令提 出到 2030 年，新能源汽车将占美国乘用车和轻卡新车销量的 50%。 国内新能源车持续创新高。2021 年 12 月我国新能源汽车完成产销 51.8 万辆 与 53.1 万辆，单月产销量再次刷新历史产销记录。从趋势来看，当月产销量对比 上月 45.7 万辆与 45 万辆，产销均维持了此前的上行趋势，环比增长 6.7%与 11.1%，实现自 4 月以来的连续第七个月上涨。

锂方面：锂原料稀缺度加剧，产业链利润快速转移至上游。从矿端来看，矿石 及盐湖产能集中度高且对市场现货供应有限，锂精矿供给紧张，在 Altura *关 停之后，全球在产主力矿山仅剩 9 座，并且全球锂资源多被长单锁定，考虑到2021 年新增锂精矿有限，全球优质原料稀缺。年内锂精矿拍卖价格连创历史新高， 产业链利润快速转移至上游。

2021 年锂精矿已完成三次拍卖，最新拍卖价格高达 2350 美元/吨（FOB，5.5%氧化锂品位），随着部分锂精矿销售模式逐渐转变为现 货成交，产业链利润或将重新分配。当前产业链各环节中，锂精矿供应方集中度最 强（现货销售方仅为银河资源、Pilbara、AMG 等），其次为氢氧化锂供应方（有 效供应集中在赣锋、雅保、Livent、天宜、雅化、天齐等厂家）。考虑到电池厂及 中游正极材料企业积极的扩张计划及保供要求，上游现有的资本开支难以及时满 足供应，锂精矿价格有望继续突破新高，锂盐价格预期继续上调，产业链利润或继 续向上游回流。

钴方面：Mutanda 提前至 2021 年年底复产将增加供给端压力，但未来随着 钴产品供需结构中动力需求基数扩大，消费电子新能源需求长期向好，且全球疫情 下南非钴原料运输仍然受阻，钴产品价格或具备一定支撑。

镍方面：电动汽车需求开启行业新周期，红土镍矿湿法冶炼项目成为未来放量 新方向。全球镍资源总体储量丰富，预计资源端不会成为全球镍下游产业发展的主 要瓶颈；但另一方面，近年来全球大规模、高品位硫化镍矿新增探矿发现较少，未 开发资源项目主要为红土镍矿，或将是未来全球镍项目开发的主要方向。另外，我 们认为镍铁-高冰镍-硫酸镍工艺的打通，本质是经济性的问题，假设终端产品均为 硫酸镍，红土镍矿 HPAL-硫酸镍的生产工艺经济性＞红土镍矿 RKEF-镍铁-高冰镍 -硫酸镍>硫化镍矿-高冰镍-硫酸镍。镍铁到高冰镍工艺的打通使得未来新能源领 域的原料局势将是湿法中间品与高冰镍的并存，改变以往原料结构，一定程度上挤 压镍豆的消费预期。但考虑到成本之间的差异，当镍铁与硫酸镍存在显著价差的情 况下，市场才会存在转产的动力。

镍供需来看，2022 年供应端随着印尼镍铁和湿法项目的投产，以及海外镍冶 炼项目的恢复，原生镍供应增长加快；需求端，国内房地产竣工周期仍在，化工也 处于扩产大年，不锈钢等传统领域需求仍然较强，新能源车市场保持高速发展，镍 供需双旺，我们认为，疫情对镍供应干扰仍在，供应压力或相对有限，我们预计 2022 年原生镍供需整体平衡，供需缺口从 2021 年的 13.4 万吨缩窄至 1.3 万吨， 节奏上，上半年原生镍供需仍然紧张，下半年或将逐步缓解。相对整体供需而言， 我们认为 2022 年结构性问题会更突出，青山高冰镍进展缓慢，硫酸镍条线供需缺 口仍然较大，据我们测算，2022 年因硫酸镍紧张导致的精炼镍缺口或达 6 万吨， 目前精炼镍库存在 10 万吨水平，库存或将继续下降，而低库存背景下的去库，将 明显提升镍价弹性，精炼镍的短缺将成为推升镍价的主导力量，预计 2022 年镍价 均价将达到 18 万/吨。

3.1 全球锂资源够用，拥抱需求刚性下的“超级周期”

锂的长期需求刚性无需多虑。锂作为自然界中最轻、标准电势级最低的金属元 素，是天生的电池金属，而锂电池的发展和产业化更多是围绕如何控制其活泼性从 而实现商业化应用；同时，锂元素由于其充沛的资源丰度，因此足以支撑未来全球 大规模的动力、储能需求，我们认为锂电池未来至少在高比能的动力领域，将具备 长期需求刚性。

全球锂资源并不稀缺，可支撑未来全球电动化需求。根据 2020 年 USGS 统 计，全球拥有锂储量 2100 万吨金属量，探明资源量 8600 万吨金属量，按照全球 未来远期 100%电动化率测算（年销售 9000 万辆纯电动汽车），并采用远期 20% 的资源循环回收比率，足以使用 100 年以上，其资源、储量相对远景需求的比率 远超石油以及各大基本金属。此外，锂过去作为小金属，目前的资源查明率并不高， 未来伴随电池金属需求的爆发以及价格的上行，资源勘查的潜力依然较大，例如过 去不受重视的黏土锂近年来开始进入资源商的视野，探明资源量、储量大幅增长。

重视锂资源的战略价值，拥抱需求刚性下的“超级周期”。但需重视，鉴于大 规模、高品位、便于开发的锂资源矿床在全球分布不均，以及现有提锂技术的局限，我们认为资源丰度的充沛并不意味着实体产业、投资者可以疏于对于锂资源项目 的布局。作为电气化时代的“白色石油”和锂电池的“食粮”，未来锂原料供需在 边际上的错配均可能造成价格的大幅波动。

3.2 供给：短期供给仍受限，静待 2023 年后新项目投放

3.2.1 2022 年增量仍然集中，扩产来源于棕地项目

2022 年资源端新增产能有限且集中，主要来自于成熟的棕地项目扩产。即期 来看，西澳锂矿（Altura 产能复产、Greenbushes 产能爬坡）、南美盐湖的产能投 放（SQM 等）依然构成最为明确的供应增量。我们预计 2022 年全球锂产量将增 长约 19 万吨至 74.6 万吨 LCE，其中矿石提锂的产量增长约 9.3 万吨 LCE，盐湖 提锂的产量增长约 9.7 万吨 LCE，除 Cauchari-Olaroz 项目外，2022 年的产量增 长几乎全部来自于棕地项目的产能扩建。

澳矿方面，2022 年主要增量来自于 Greenbushes 产能爬坡及 Pilbara 旗下 Ngungaju 工厂复产。Ngungaju 计划在 2021 年 Q4 分阶段重新 启动，目标是到 2022 年中期，年生产能力达到 18 万-20 万干吨，但对 供给端影响有限。同时当前在产澳矿仅有 Greenbushes、Mt Cattlin、 MT Marion、Pilgangoora 等 4 座，其中 Greenbushes 产能仍被天齐 锂业及 ALB 锁定、MT Marion 主要供给给* MIN 及赣锋锂业，仅有 Mt Cattlin、Pilgangoora 部分锂精矿供给给现货市场，锂精矿现货供给 将持续紧张。

2）盐湖方面，2022 年主要增量来自于海外，新增产能或于 2022 年年 底前集中投放，但须关注爬坡进展。当年新增盐湖产能合计 17.6 万吨 LCE， 主要包括 SQM 扩产 6 万吨碳酸锂、ALB 扩产 4 万吨碳酸锂、CauchariOlaroz 项目一期 4 万吨碳酸锂投产等，考虑到产能爬坡等因素，2021年至 2022 年供给端或延续紧张情绪。同时每年 10 月到次年 4 月青海盐 湖由于天然气供给限制以及天气等原因，盐湖碳酸锂产量会出现季节性 下降，也会对供给端造成一定影响。

3.2.2 固体锂矿：澳矿仍占主导，但未来将形成多元化供应体系

即期增量仍然来自于澳矿，长期澳矿仍占主导。西澳矿商历经整合出清，集中 度大幅提升，已从小型资源商时代步入新兴巨头时代，借助优异的资源禀赋与得天 独厚的基建、地理位置等优势，我们认为即期（2022-2023 年）全球硬岩锂矿的 产量增量仍然来自于澳矿，长期来看，我们预计全球固体锂矿的总产量将由 2020 年的约 24.1 万吨 LCE 大幅增长至 2025 年的 84.2 万吨 LCE，其中澳矿仍然为供 给的主力。

展望未来，多元化的固体锂矿供应格局有望逐步形成，澳洲外的最主要增量将 来自于中国。展望未来一年，我们预计全球的增量主体将来自澳洲、中国、巴西， 至 2025 年，在上述国家和地区外，来自北美、非洲、欧洲等地的新增产能值得关 注。其中价格无疑是决定供给量的关键因子，若锂化合物价格维持在高位，我们预 计将刺激巴西、非洲、北美、欧洲等地的资源项目提前投放市场。

中国锂辉石矿山开发将迎来加速期。中国本土锂辉石矿主要集中在川西甘孜、川 西阿坝、南疆等地，但新疆可可托海已闭坑，目前最具规模、最具开发潜力的锂辉石 项目主要集中在川西甘孜州和阿坝州的甲基卡矿田和可尔因矿田。在经历了多年沉寂 后，2019 年来川西锂辉石矿产资源的开发已解冻重启，未来有望迎来加速开发期。川 西锂辉石矿的直接生产成本较低，相比澳矿至四川锂盐厂的运费更低，目前阶段川西 锂辉石矿有望构成全球锂矿供给的有效补充。

甲基卡矿田的锂矿包括甲基卡 134 号脉（融捷股份旗下）、雅江措拉锂矿、徳扯 弄巴锂矿、木绒锂矿和甲基卡新 3 号脉等。截至 2021 年底，在产的锂矿为融捷 股份旗下甲基卡 134 号脉，选矿产能为 105 万吨/年，鸳鸯坝 250 万吨/年（折 47 万吨锂精矿）锂选矿项目正在按环评规定程序往前推进，有望成为未来四川锂 矿的供给主力之一。

可尔因矿田的锂矿包括李家沟锂矿（川能动力及雅化集团旗下）、马尔康党坝锂 矿、业隆沟锂矿（盛新锂能旗下）、观音桥锂矿及马尔康锂矿（原尼科国润下 属）。截至 2021 年底，在产锂矿为马尔康党坝锂矿及业隆沟锂矿，其中业隆沟锂 矿目前选矿能力 40.5 万吨/年，约合 1 万吨 LCE；李家沟锂矿规划 17-18 万吨/ 年锂精矿产能，我们预计有望于 2022 年开始逐步放量。可尔因矿田有望成为未 来四川锂矿供给的重要增量。

中国云母提锂技术趋于成熟，有望成为未来锂资源的有效补充。锂云母属于一种 低品位的固体锂矿资源，全球来看主要集中分布在中国的江西宜春，河北、内蒙古等 地，其中江西的储量最为丰富。在锂盐价格低位时，云母提锂的掣肘在于成本高、渣 量大（无法有效处理）、品质略逊一筹，但是随着硫酸盐焙烧法等的广泛应用及锂盐价 格的快速上涨，成本、技术等已经不再是云母提锂放量的障碍，而在于对于前端长石 粉的消化、后端提锂尾渣的处理以及综合利用问题，目前来看随着永兴材料一期项目 的达产，云母提锂的综合回收利用已经找到了完善的解决之道，未来有望快速放量。

随着国轩高科、宁德时代等下游电池厂的入局，我们预计中国云母提锂开发将迎 来加速期，在国内锂辉石产量释放低预期的背景下云母提锂已成为一种高效的原料来 源。我们预计产量将由 2020 年的约 3.1 万吨 LCE 快速增长至 2025 年的约 8.8 万 吨，其中增量将主要来自于永兴材料（一期及二期项目以及未来和宁德时代合作项 目）、江特自有矿及 414 矿的放量。